Courbe des taux tunisienne : Détente sur les courts, prudence sur les longs

Par Moez Hadidane

TERA TRAINING

Entre le 31 décembre 2024 et le 30 juin 2025, la courbe des taux souverains tunisiens a enregistré un mouvement généralisé à la baisse sur l'ensemble des maturités. Ce repli s'explique principalement par l'assouplissement monétaire de la Banque Centrale de Tunisie (BCT) et par des facteurs budgétaires exceptionnels.

La détente a été plus prononcée sur la partie courte de la courbe (<1 an) que sur les maturités longues (>10 ans), traduisant un bull steepening caractérisé par une accentuation de la pente des taux.

Facteurs explicatifs : assouplissement monétaire et contraintes budgétaires

Le 26 mars 2025, la BCT a réduit son taux directeur de 50 points de base, le portant à 7,5 %. Cette décision a entraîné une baisse rapide des rendements monétaires et des instruments à très court terme, qui réagissent directement aux variations de la politique monétaire. À l'inverse, les taux intermédiaires et longs n'ont reculé que modérément, reflétant la persistance d'une prime de risque et des rigidités structurelles sur le marché obligataire.

Parallèlement, l'État a mobilisé deux financements directs auprès de la BCT – 7 milliards de dinars en 2024 et 7 milliards supplémentaires en 2025, sans intérêts et avec périodes de franchise. Ces apports, bien qu'importants, ne suffisent pas à couvrir l'ensemble des besoins budgétaires, rendant nécessaire la poursuite des émissions de bons du Trésor.

Ces opérations contribuent aussi à soutenir la liquidité et la profondeur du marché, favorisant une courbe des taux plus représentative.

Environnement macroéconomique : inflation persistante et croissance faible

La situation macroéconomique reste fragile :

• Inflation : après un pic de 10,4 % en février 2023, elle est revenue à 5,4 % en mai et juin 2025, un niveau qui continue d'alimenter une prime d'inflation intégrée aux rendements longs.

• Croissance : le PIB a progressé de 1,4 % en 2024 et de 1,6 % au premier trimestre 2025, signe d'une reprise modeste.

• Balance commerciale : le déficit s'est aggravé de 30,5 % sur les cinq premiers mois de 2025, sous l'effet d'une hausse des importations, indépendamment de la baisse limitée des taux courts.

Le maintien d'un coût de financement élevé pour le secteur privé et des vulnérabilités externes accrues limite les marges de manœuvre pour une détente plus large des conditions financières.

Analyse technique de la courbe : bull steepening sous contraintes

Le mouvement observé illustre un bull steepening, où la baisse des taux courts est plus marquée que celle des taux longs. Cette configuration reflète la sensibilité accrue des instruments à court terme aux ajustements de politique monétaire, tandis que les investisseurs exigent toujours une prime pour compenser : 

• Les incertitudes sur l'inflation future,

• La soutenabilité budgétaire,

• Et la capacité de la BCT à maintenir un équilibre entre financement public et stabilité monétaire.

La courbe conserve ainsi une pente relativement accentuée, contrairement à un scénario de bull flattening où la détente serait uniforme sur toutes les maturités.

Perspectives pour le second semestre 2025

Si l'État continue à recourir au financement direct de la BCT et réduit ses émissions domestiques, une détente progressive des taux intermédiaires et longs pourrait se matérialiser. À l'inverse, une aggravation des tensions inflationnistes ou budgétaires pourrait provoquer un bear steepening, marqué par une hausse plus rapide des taux longs, signalant une perte de confiance des investisseurs.

Publié le 07/07/25 09:36