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La restructuration de la dette ramènerait la Tunisie 36 ans en arrière

ISIN : TN0009050014 - Ticker : PX1
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Par Hédi Ben Chérif / FINEVA

Le 18 mars 2022, Fitch Ratings a dégradé la note souveraine de la Tunisie d'un cran à "CCC". L'agence rejoint ainsi l'avis de son confrère Moody's qui avait déjà abaissé sa notation de la Tunisie à "Caa1" en octobre 2021. Rappelons que S&P, l'autre principale agence, ne produit plus de notation sur la Tunisie depuis 2013, à la demande de la BCT.

Les deux agences qui évaluent la qualité de la signature Tunisie en termes de solvabilité et donc de risque à destination des investisseurs/prêteurs potentiels en dette souveraine tunisienne libellée en devises, estiment que le " papier " Tunisie représente un risque élevé de défaut de paiement.

La Tunisie se retrouve désormais dans la même catégorie de risque que des pays comme l'Argentine, le Congo, l'Ethiopie, la Gambie, le Mozambique, le Salvador, le Laos ou encore l'Ukraine.

Diagnostic exacerbé par le contexte mondial

Les arguments mis en avant par l'agence de notation pour motiver cette dégradation ne sont pas nouveaux et énumèrent des constats répétés depuis plusieurs années sur la fragilité Macro économique du pays.

Ce diagnostic a, toutefois, été exacerbé par le contexte mondial fortement perturbé par, d'une part la pandémie mondiale et ses effets sur l'économie et surtout, plus récemment, par la flambée des prix des matières premières : Hydrocarbures et céréales en premier lieu.

La vulnérabilité des équilibres macro-économiques et budgétaires du pays au renchérissement de ces denrées est pointée du doigt régulièrement, au travers du poids budgétaire induit par les mécanismes de compensation de leurs prix supportés par l'Etat.

L'argumentaire présenté par Fitch s'articule autour d'un enchaînement d'idées difficilement contestable du point de vue d'un bailleur de fonds international, destinataire cible des agences de rating, rappelons-le.

La Tunisie afficherait un important déficit budgétaire estimé à 8.5% du PIB en 2022, selon l'agence. Une situation budgétaire plombée par l'importance disproportionnée des frais de structure (rémunérations publiques) et par le poids de la compensation.

Un coût des subventions publiques mis à mal et difficilement estimable compte tenu de l'envolée actuelle des prix des matières premières : hydrocarbures et céréales, qui représentent les principales charges de compensation du budget de l'Etat. Rappelons que sur un an, le pétrole affiche une hausse de +85%, le gaz naturel de +107% et le blé de +75%...

Le poids de la dette, 84% du PIB 2022 selon Fitch, vient également plomber les dépenses budgétaires. Le service de la dette (Principal + Intérêts) va représenter 9.2% du PIB en 2022 soit 14.4 milliards de dinars en 2022 répartis en 58% pour la dette intérieure contre 42% pour la dette extérieure.

Du côté des ressources budgétaires, la marge de manœuvre est limitée. Le curseur de la pression fiscale continue d'être poussé vers le haut (25.4% du PIB LF2022 vs 24.4% LFR2021) et atteint ses limites. Des ressources budgétaires pénalisées surtout par la faiblesse de la croissance économique. Pas de réel rebond/rattrapage de l'économie au sortir de la crise de 2020 (-9% pour le PIB 2020), avec une croissance de +3% en 2021 et il sera difficile de faire mieux en 2022.

La Tunisie souffre de son incapacité à générer de la croissance économique, pour rappel l'économie mondiale s'était contractée de -3.1% en 2020 pour rebondir de +5.9% en 2021 selon la Banque Mondiale.

Le FMI fait preuve de fermeté sur la nature des engagements de la Tunisie

Dans ce contexte, le cœur de l'argumentaire de Fitch concernant la dégradation de la notation tourne autour de l'accord de financement avec le FMI. La position de l'agence ne fait que refléter celle de la plupart des bailleurs de fonds multilatéraux ou bilatéraux adoptée depuis plusieurs mois.

La Tunisie a besoin d'un financement extérieur de l'ordre de 4 milliards de dollars pour " boucler " son budget et honorer ses engagements financiers sur l'année en cours. D'autant plus que le recours au financement domestique, est une solution à double tranchant : dégradation des réserves en devises, risque d'assèchement des liquidités du système bancaire au détriment de la consommation domestique et du financement de l'investissement privé, risque de création monétaire excessive (planche à billets) si le refinancement de cette dette est mécaniquement assuré par la BCT et par conséquent risque inflationniste.

Les discussions avec l'institution sont toujours en cours et achoppent sur la capacité de l'Etat de s'engager sur un programme de réformes jugées nécessaires. Des réformes principalement destinées à rationaliser les dépenses publiques en matière de salaires et de subventions.

Compte tenu des expériences passées du FMI en matière d'engagements de la Tunisie (les programmes de 2013 et 2016 avaient abouti à une réduction des financements accordés faute de respect des engagements initiaux), l'institution fait preuve davantage de fermeté sur la nature de ces engagements.

Un engagement jugé fort consisterait à présenter une feuille de route " consensuelle " à savoir, validée au préalable par tous les partenaires sociaux. Une tâche difficile compte tenu du contexte social, politique et institutionnel dans lequel se trouve le pays.

Un engagement fort ne peut provenir que d'un Etat fort…

Le flou institutionnel qui règne depuis le mois de juillet pèse sur les relations avec les bailleurs de fonds. Les échéances annoncées de juillet 2022 (référendum constitutionnel) et décembre 2022 (élections législatives) sont en décalage avec les nécessités budgétaires, si jamais le FMI conditionne sa prise de décision en fonction de cet agenda.

Cette course contre la montre explique l'évocation par Fitch de l'éventualité d'un recours de la Tunisie au " Club de Paris " synonyme d'impasse financière nécessitant une restructuration de la dette et la mise en place d'un plan d'ajustement structurel, qui nous ramènerait 36 ans en arrière…

Publié le 25/03/22 12:41

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