La masse bénéficiaire des sociétés composant le Tunindex 20 devrait baisser de 27% en 2020

L'intermédiaire en Bourse MAC SA, vient de publier une Note relative aux réalisations des sociétés cotées relatives au troisième trimestre de l'année en cours ainsi que les perspectives de la masse bénéficiaire de 2020. Analyse. 

Les mesures restrictives mises en place, en Tunisie, pour contenir la propagation du Covid-19 auront un impact inévitable sur l'économie nationale dans son ensemble. En effet, le confinement obligatoire de la population a provoqué un arrêt quasi-total de l'économie pendant un peu plus de deux mois. Au-delà des effets du confinement obligatoire, l'instauration du couvre-feu et l'ensemble des mesures et restrictions sanitaires mis en place pour contenir la propagation du virus continuent d'impacter l'activité économique du pays.

Tandis que ces mesures ont permis d'atténuer la propagation de la pandémie et éviter une crise sanitaire majeure, elles auront toutefois des conséquences économiques profondes cette année et au-delà. Une crise sanitaire qui vient se rajouter aux nombreux problèmes économiques que connait la Tunisie depuis plusieurs années. Ainsi, la Tunisie devrait être en récession en 2020E, avec un PIB en baisse d'au moins 7% selon les prévisions du FMI et de 7,3% d'après les estimations du gouvernement.

Nul doute que l'activité des sociétés cotées en 2020 va être fortement compromise par la crise sanitaire. Déjà, les réalisations du premier semestre publiées jusqu'à présent, donnent un aperçu sur la gravité des impacts de la crise sanitaire et du confinement. La masse bénéficiaire des valeurs composant le Tunindex, indice de référence de la bourse de Tunis, enregistre jusque-là une baisse de 20% au 1S2020 par rapport à la même période en 2019. Il est à noter que les valeurs bancaires représentent environ 34% de la capitalisation boursière de l'ensemble de la Bourse de Tunis. L'évolution de la masse bénéficiaire de ce secteur a été en net repli de 38.8% sur les six premiers mois de l'année.

En effet, au-delà de l'impact de la crise économique causée par l'isolement sanitaire, la masse bénéficiaire a été négativement impactée par les contributions faites par les banques cotées au fonds spécial dédié à la gestion de la Covid19, dont l'effet est estimé à 100 millions de dinars mais aussi de la hausse du coût du risque.

A l'issue du 3ème trimestre 2020 et intégrant le plein effet des mesures de confinement et de la crise sanitaire, les performances commerciales des sociétés cotées ressortent en berne comme en atteste la baisse des revenus de 10,4% à 12,47 milliards de dinars comparativement à la même période en 2019. Cette Régression intègre :

➢ La baisse de 2,4% du PNB des banques à 3,46 milliards de dinars, suite vraisemblablement à la baisse du TMM et des mesures prises lors de la période de confinement qui ont eu un effet sur les commissions des banques.

➢ La contraction de 14% à 8,28 milliards de dinars des revenus des sociétés non financières.

➢ Et, la quasi-stagnation (-1%) des primes émises des compagnies d'assurance à 632 millions de dinars, intégrant un recul des réalisations commerciales de la STAR (-4,6 MDT) et une amélioration de celles de l'ASTREE (+6,4 MDT).

Sur le seul deuxième trimestre, les revenus des sociétés cotées se sont dégradés de 21,5% par rapport au même trimestre de 2019, mais l'activité s'est améliorée au 3ème trimestre pour afficher une croissance de 20,4% comparée au deuxième trimestre de 2020 et reste tout de même en repli de 9,1% par rapport à son niveau du troisième trimestre de 2019.

En effet, l'orientation favorable de l'activité des concessionnaires automobiles, (+16,4%), des matériaux de construction (+7%), du leasing (+37%) et, dans une moindre mesure, l'agro-alimentaire (+0,8%) a permis de compenser la mauvaise tenue du transport aérien avec la compagnie nationale TUNISAIR, dont l'activité a été impactée de plein fouet par les effets de la pandémie comme en atteste un chiffre d'affaire en repli de 72%, et de la grande distribution alimentaire avec un chiffre d'affaires en repli de 8,4%.

Evolution prévisionnelle de la masse bénéficiaire en 2020

A la lumière des réalisations financières des sociétés cotées au titre des neufs mois 2020, les analystes financiers de MAC SA ont révisé à la baisse leurs perspectives d'évolution de la masse bénéficiaire des sociétés composant le Tunindex 20 pour l'année 2020. Rappelons que le TUNINDEX 20, est constitué des 20 sociétés les plus liquides du marché. Les valeurs composant cet indice représentent environ 76% de la capitalisation boursière de l'ensemble de la Bourse de Tunis. L'évolution de la masse bénéficiaire de l'indice est donc proche de celle du marché dans son ensemble.

Cette baisse des perspectives d'évolution de la masse bénéficiaire intervient afin de tenir compte des facteurs suivants :

1/ Une progression du coût du risque beaucoup plus importante qu'initialement prévu pour le secteur bancaire dans son ensemble, en lien avec la détérioration du risque crédit engendrée par la crise sanitaire actuelle et le provisionnement anticipatif et prudent associé ;

2/ La baisse récente du TMM qui continuera à impacter les revenus des banques en plus des effets de la récession économique en termes de distribution des crédits. De l'autre côté, cette baisse du taux d'intérêt allégera le coût des ressources des établissements financiers mais la collecte des dépôts restera à la traine.

3/ Les dons au fonds spécial dédié à la gestion de la pandémie du Covid-19, qui ont impacté les résultats financiers des sociétés cotées.

Ainsi, selon de les dernières prévisions, la masse bénéficiaire des sociétés composant le Tunindex 20 devrait enregistrer une baisse de 27% en 2020, après un repli de 29,1% au premier semestre. Au-delà de l'impact de la crise économique causée par l'isolement sanitaire, la masse bénéficiaire sera négativement impactée par les contributions faites par les sociétés cotées au fonds spécial dédié à la gestion du Covid-19, dont l'impact est estimé à 115 millions de dinars pour l'univers des valeurs du Tunindex 20. Retraitée des contributions au fonds dédié à la gestion du Covid-19 en 2020, la masse bénéficiaire devrait s'établir en baisse de 20% en 2020 par rapport à 2019.

Actuellement, le TUNINDEX 20 traite à 2 927,75 points en baisse de 6,42% depuis le début de l'année. Cette baisse aurait pu être beaucoup plus prononcée nul été la bonne tenue de certaines fortes capitalisations (DH, SFBT, SAH, UNIMED, Euro-Cycles, etc..) puisque l'indice des banques a reculé de 19,3%.

Ainsi, selon les prévisions de MAC SA, les niveaux de valorisations actuels du marché reflètent fidèlement la baisse escomptée de la masse bénéficiaire en 2020E. In fine, les analystes de MAC SA pensent que les niveaux de valorisation du marché sont justifiés d'un point de vue fondamental. En effet, la masse bénéficiaire des valeurs non financières composant le Tunindex 20, devrait reculer seulement de 4,5% alors que pour les valeurs bancaires la baisse est nettement plus prononcée, soit -36%.

Selon leurs estimations, le PER actuel du TUNINDEX 20 se situerait autour de 21,3x les bénéfices 2020^E. Retraité des contributions au fonds spéciale dédié à la gestion du Covid19, le PER avoisinerait 19x les bénéfices 2020E ajustés. Avec le début de mise sur le marché de vaccins contre le corona virus et/ou de traitements annoncés pour fin 2020, premier trimestre 2021, la situation sanitaire et économique, sur le plan mondial, devrait reprendre progressivement son cours " normal ". Ceci entrainerait un rebond progressif et mécanique de l'activité et de la demande pour les économies mondiales.

Les analystes de MAC SA estiment que la masse bénéficiaire des valeurs cotées à la bourse de Tunis devrait graduellement renouer avec le chemin de la normalisation sur les deux prochaines années (2021 et 2022) et revenir vers un niveau proche de celui observé en 2019. Ce rebond mécanique devrait se matérialiser à mi-chemin entre 2022 et 2023.

Tenant compte d'un contexte baissier des taux (selon les prévisions du FMI, en 2020, le taux d'inflation en Tunisie devrait atteindre 5,4% pour baisser à 4,9% en 2021) et des perspectives d'évolution de la masse bénéficiaire soutenables à moyen et long termes, MAC SA estime que le PER d'équilibre du marché devrait théoriquement se situer entre 15x et 16x les bénéfices.

La hausse des bénéfices devrait se traduire dans les cours du marché. Ainsi, selon les prévisions de MAC SA et sous réserves d'une reprise économique progressive à partir de 2021^E, et d'un retour mécanique de la masse bénéficiaire à un niveau normatif égal à celui de 2019, le TUNINDEX 20 devrait renouer avec son cycle haussier.

Tenant compte d'un contexte baissier des taux, le marché Actions devrait renouer avec son PER d'équilibre compris entre 15x et 16x les bénéfices (versus un PER 2020^E de 21.3x les bénéfices). Cette configuration induirait un potentiel de hausse compris entre 10% et 15% sur un horizon de 2 à 3 ans.

Télécharger la Note de MAC SA

Publié le 30/11/20 15:26