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La première moitié de l'année a été plutôt décevante sur la Bourse de Tunis. Le marché Actions a affiché un essoufflement quasi général sur les six premiers mois de l'année après un cru exceptionnel sur le 1er semestre 2018. A quoi s'attendre donc d'ici la fin de l'année ? Et quelle stratégie de placement à adopter dans les mois à venir ?
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Le parcours de la Bourse en ce début d'année a été malmené par la jonction de plusieurs facteurs défavorables : un contexte haussier des taux et une concurrence acerbe des placements monétaires, un brouillage politique à l'approche des deux rendez-vous électoraux des législatives et des présidentielles et une activité économique toujours frileuse.
Les moteurs traditionnels du marché sur les dernières années ont été à l'arrêt sur le premier trimestre. Les " big cap " comme la SFBT, Poulina, SAH Lilas et Délice Holding ont enregistré des performances contrastées et le secteur bancaire a été sanctionné par les investisseurs, malgré des résultats qui continuent à défier la conjoncture.
La capitalisation du marché s'est rétractée de 3,2% à 23,6 milliards de dinars, plombée par le secteur bancaire (une contreperformance de 2,2% pour l'indice du secteur). Tous les indices sectoriels ont affiché des performances dans le rouge, sauf l'indice des matériaux de base, de l'assurance, l'indice agroalimentaire et boissons et l'indice du secteur de distribution.
Le marché primaire a connu un net ralentissement des levées de fonds malgré le retour en force des augmentations de capital. En effet, quatre injections de fonds propres ont été difficilement clôturées ou sont actuellement en cours de souscription sur le marché pour financer un programme d'investissement (Land'Or), désendetter le bilan (SAH Lilas), pour renflouer la trésorerie et assainir les comptes (BNA) ou pour restaurer la solvabilité (Tunisie Leasing & Factoring et ATL). Signalons également qu'aucune nouvelle mise sur le marché n'a été opérée ni annoncée depuis le début de l'année.
L'activité du compartiment obligataire est symptomatique d'un assèchement des liquidités. Malgré les besoins accrus de trésorerie, les sociétés de leasing et les banques ont déserté le marché. A la date de rédaction de la présente note, deux émissions seulement ont été lancées et clôturées sur le premier semestre de l'année pour une levée totale de 60 MDT contre six opérations et une mobilisation de 152 MDT sur la même période de 2018.
Absence d'introductions en bourse et retour des augmentations de capital
L'investissement étranger a réduit la voilure et continue d'afficher une situation nette vendeuse (un flux net de -23,6 MDT). Cette pression vendeuse est due à la dégradation de la situation économique, aux craintes sur la poursuite du glissement du dinar et à l'attractivité des marchés concurrents à la place de Tunis comme le marché égyptien.
L'industrie des OPCVM a connu l'entrée en activité de 2 FCPR promus par le groupe Zitouna Bank et Attijari bank. L'actif net de l'épargne collective a marqué le pas à 4 milliards de dinars sous l'effet de la mauvaise orientation du marché actions, de la captivité des placements monétaires et de la concurrence des banques sur les maturités courtes.
A quoi s'attendre d'ici la fin de l'année ?
Après un premier semestre sous le signe de la correction technique, le comportement du Tunindex devrait être " tiraillé " entre l'attractivité des valorisations et le manque de visibilité économique et politique.
Fondamentalement parlant, notre place affiche clairement des multiples acheteurs (un P/E 2019e de 9,9x et un rendement moyen estimé de 3,7% en 2019). La comparaison avec des marchés similaires comme le Maroc (un P/E 2019e de 19,2x*) permet de mieux appréhender notre situation.
Les réalisations des sociétés cotées en 2018 illustrent l'étonnante résilience du secteur privé et l'adaptabilité de son management à la conjoncture. Les sociétés privées de la cote ont globalement réussi à faire progresser leur chiffre d'affaires (une croissance agrégée de 9,5% de l'ensemble des revenus ne tenant pas compte des sociétés financières en 2018), à préserver leurs marges, à juguler l'environnement inflationniste et à trouver de nouveaux relais de croissance dans l'export ou en concurrençant les importations. Leurs fondamentaux ont tant bien que mal résisté à une liquidité bancaire tendue et à l'envolée du coût de la dette.
Présentement, les poids lourds du marché traitent à des multiples déconnectés de leur rentabilité latente et le secteur bancaire affiche des valorisations planchers (6,2x les bénéfices attendus en 2019 et 1x les fonds propres de 2018).
La fin de l'année s'annonce indécise. Elle devra être perturbée par les deux rendez-vous électoraux et les tractations politiques. Cependant, les analystes de Tunisie Valeurs restent optimistes sur le moyen terme. Ils pensent que 2020 pourrait être l'année du rattrapage pour bon nombre de sociétés cotées qui ont subi une correction exagérée, déconnectée de leurs fondamentaux réels, de leur rentabilité latente et de la qualité de leur management.
Quelle stratégie de placement à adopter dans les mois à venir ?
Le stockpicking reste le mot d'ordre dans cette passe économique et boursière difficile. Tunisie Valeurs privilège les valeurs aux fondamentaux solides et à faible profil de risque dans les thématiques suivantes :
1) Les exportatrices : Les sociétés exportatrices resteront dans le viseur des investisseurs en raison des pistes de croissance hors frontières dont elles disposent et de l'immunité de leurs marges contre le risque de change. Des valeurs comme One Tech Holding, TPR, SOTUVER et ICF forment la colonne vertébrale de notre sélection de valeurs exportatrices.
2) Les défensives : Les secteurs défensifs continueront à tirer leur épingle du jeu en raison de l'inélasticité de leur activité à la morosité ambiante. Le secteur de la grande consommation (SFBT et SAH Lilas) et le secteur pharmaceutique (UNIMED) seront les cibles de choix des investisseurs.
3) Les industrielles " bon marché " : Tunisie Valeurs recommande un positionnement sur les sociétés jouissant d'une position de leadership sur le marché local, d'avantages compétitifs certains et de solides barrières à l'entrée de la concurrence. Des sociétés comme SOTIPAPIER, et MPBS ont bien tiré les leçons du passé. Elles sont bien positionnées sur le marché, ont pu perfectionner au fil des années leurs outils de production et ont misé sur la qualité pour percer le marché de l'export et rester en pointe de la concurrence locale et importée.
Les " best in class " financières
Les valeurs bancaires ont subi une correction excessive et sans discernement depuis la décision de la BCT de plafonner le risque de transformation et de limiter l'éligibilité des bons d'Etat au refinancement. Les analystes de Tunisie Valeurs ne conseillent pas une exposition au secteur dans son ensemble. Ils optent pour une démarche de " Flight To Quality " car la politique monétaire restrictive de la BCT et ses mesures prudentielles qui préparent la transition vers Bâle III sont de nature à renforcer la sélectivité entre les banques.
L'UIB et la BIAT affichent des valorisations décotées, une rigueur dans la gestion et une bonne discipline prudentielle. Également sur le volet des valeurs financières, nous conseillons l'achat de la STAR. La valeur constitue un bon véhicule pour s'exposer au secteur de l'assurance coté. Sa valorisation suscite le détour et sous-estime la qualité des fondamentaux solides de la compagnie et le plan de développement prometteur que le nouveau management souhaite mettre en place.
Tunisie Valeurs a délibérément écarté les " small caps " pour des raisons de liquidité et les valeurs de rendement - contexte de taux élevés oblige–comme Céréalis, SAM et ARTES. Mais ces titres demeurent vivement recommandés pour les petits tickets et les profils CEA.
A noter, enfin, que le portefeuille type de Tunisie Valeurs recommandé au début de l'année a fait du quasi-surplace (+1,3%), succombant aux pressions vendeuses sur ses valeurs bancaires phares (Attijari bank, BIAT et UIB) et à la mauvaise tenue du titre SAH Lilas.
Département Etudes & Recherches de Tunisie Valeurs
